来源：中国基金报
作者：方丽张燕北
年开年市场震荡之下，陆续进入披露的公募基金年四季度更引起 今日，易方达、广发、银华等基金公司旗下基金四季报集体披露，张坤、刘格菘、李晓星等顶流基金经理的持仓浮出水面。从近期公布的季报上看，尽管市场风云变化，明星基金经理们却表现出不一样的思路。
张坤维持“90％+”高仓位运作
仓位均小幅提升
被称为“坤坤”的张坤是最受基民 从基金君整理表格来看，相较去年三季度末，张坤所管理的四只基金在去年四季度仓位均出现上升，四季度末仓位均处于94％以上，维持高仓位运作。
具体来看，张坤管理的四只基金中规模最大的一只——易方达蓝筹精选的仓位去年四季度小幅提升，由三季度末的91.71％升至三季度末的94.23％。张坤也在季报中直言，四季度略微提升了股票仓位。
易方达优质精选是此前由易方达中小盘转型而来的基金，该基金在四季度末股票仓位为94.5％，较前一季度末的92.31％实现了小幅增长。
去年9月10日，原来的易方达中小盘混合基金变更注册为易方达优质精选混合基金，同时将港股纳入投资范围。从易方达优质精选四季报来看，继续积极布局港股。数据显示，截至去年四季度末，该基金在各个国家（地区）证券市场的股票和存托凭证投资分布来看，中国公允价值占基金资产净值比例为60％，而中国香港占比则达到34.97％。
作为张坤管理时长近8年的QDII基金，易方达亚洲精选的持仓变动也牵动着不少持有人的心。持仓方面，该基金在四季度末股票仓位为94.11％，较前一季度末的90.65％出现小幅提升。
此外，易方达优质企业三年持有在去年底的仓位也达到94.37％，维持高仓位。
张坤所管理的三只基金
腾讯升为第一大重仓股
去年四季报来看，张坤在去年四季度不仅保持高仓位运作、小幅加仓的动作，更是进行了积极调仓换股。
从张坤管理的易方达蓝筹精选来看，行业配置上，该基金增加了科技等行业的配置，降低了金融、医药等行业的配置。
具体来看，易方达蓝筹精选前十大重仓股名单并未发生变化，仅出现部分个股持股数量的调整。去年四季度，易方达蓝筹精选增持了腾讯控股，该股由前一季度末的第8重仓股跃升为第1大重仓股，目前持有的公允价值占基金资产净值比例高达10.12％。
对于海康威视，易方达蓝筹精选同样进行了小幅增持，截至四季度末该股位列第2大重仓。
值得注意的是，泸州老窖、贵州茅台、五粮液、洋河股份等白酒股均遭到张坤不同程度地减持，其中泸州老窖持仓减少16.93％，从三季度末的第1大重仓股下滑至第3重仓股。贵州茅台则被减持58万股，由第2大重仓股跌至第4重仓股。
同期，伊利股份获得近千万股增持，而平安银行被减仓万股，目前仍为第十大重仓。招商银行、港交所的持股数量保持不变。
在总结配置的个股方面，张坤强调仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。
从易方达优质精选混合基金来看，张坤季报中写道，四季度对易方达优质精选的结构进行了调整，增加了科技、消费等行业的配置，降低了金融、医药等行业的配置。
从最新披露的去年四季报情况上看，前十大重仓股票名单几乎没有变化。只是前一季度末的第8重仓股平安银行不再现身该基金去年四季度末的前十大重仓，同时洋河股份新进前十大。
具体来看，由于前一季度的第1大重仓股贵州茅台被减持，此前作为第四大重仓股的腾讯控股被减持1.52万股后跃升为新的第一大重仓，而贵州茅台下滑为第二大重仓股。
截至去年四季度末，招商银行依然为易方达优质精选的第三大重仓股，四季度期间被张坤小幅减持。而五粮液持股数量减少，一个季度内被减持万股，由三季度末的第二大重仓股变为第四重仓股。泸州老窖、伊利股份也被减持，但目前占基金资产净值比例仍高于7.5％。
增持方面，海康威视、京东集团、港交所获得不同程度增持，截至年四季度末分列易方达优质精选第8至第10重仓股。
对于易方达优质企业三年持有期基金，张坤的操作路径大致相似，均为适当减持白酒、银行股，增持科技股。
易方达亚洲精选的重仓股也基本稳定。具体而言，该基金三季度末前十大重仓股依次为：香港交易所、腾讯控股、京东集团、阿里巴巴、招商银行、蒙牛乳业、邮储银行、美团、中国海外发展、康师傅控股。
和三季度末相比，香港交易所从此前的第3大重仓股增持至第1大重仓股，期间加仓12万股；腾讯控股依然为其第二大重仓股，持股数量增加4.3万股。
该基金还增持了京东H股、蒙牛乳业和美团；同期，邮储银行和中国海外发展被相应减持；招商银行的持股数保持不变，但由第1大重仓股下滑至第5重仓股。
新进为该基金前十大重仓股的，有阿里巴巴、康师傅控股；中国财险、万科H股已不在该基金前十大重仓股行列。
规模略有缩水
仍是“千亿资金掌舵人”
张坤是行业内首位主动权益基金管理规模超过千亿的基金经理，而在年四季度市场震荡之下，张坤所管理规模在四季度有所缩水，但整体规模仍超过千亿。
截至年四季度末，易方达张坤管理的4只基金合计总规模达到.36亿元，相比三季度末减少了38.13亿元。
具体来看，去年四季度末，易方达蓝筹精选、易方达优质精选、易方达优势企业三年、易方达亚洲精选股票的规模分别为.23亿元、.84亿元、99.17亿元、44.12亿元。除了易方达亚洲精选规模有所增长，其余几只基金规模均出现下滑。
其中易方达蓝筹精选在去年四度度缩水了22.24亿元，但仍是基金行业“巨无霸”的主动权益基金。
张坤看后市：
一部分的优质企业估值已经具有吸引力
每次都在季报中“走心”，张坤的季报让不少基民认真阅读。在刚刚披露的年四季度中，张坤也表达了自己的后市观点。
张坤在易方达蓝筹精选季报中写道，本基金在四季度略微提升了股票仓位，并对结构进行了调整，增加了科技等行业的配置，降低了金融、医药等行业的配置。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。
年12月中央经济工作会议强调“坚持以经济建设为中心是党的基本路线的要求”，并且中国经济和企业本身就蕴含着相当大的潜力，因此我们认为，目前经济遇到的下行压力只是阶段性的，我们对中国经济的长期前景依然保持乐观，坚信中国的经济实力终将达到发达国家的水平。
在这种情况下，我们认为，有一批优质公司能够为客户创造价值，提升整个社会的效率和生产力，同时具有持续为股东创造自由现金流的能力。年，这些企业中的一些股价表现落后于市场，但是我们始终认为“要做好投资，更重要的是盯着赛场，而不是盯着记分牌”。
我们将仔细审视组合中企业的基本面，选择竞争力突出、长期逻辑确定性高的企业长期持有。我们认为，经过了年的估值消化后，一部分的优质企业估值已经具有吸引力，在3-5年的维度内，企业的业绩增长大概率会投射到其市值的增长中。
刘格菘维持较高仓位
增持晶澳科技、小康股份
广发基金刘格菘为年全市场冠军，他管理的广发双擎升级、广发创新升级、广发多元新兴包揽了年权益类产品前三甲，成为了市场顶流基金经理，一举一动备受市场 作为刘格菘目前在管基金当中任职时间最长的产品及代表作之一，广发小盘成长的年四季报也显露出他在年四季度的投资情况。截至去年四季度末，该基金净值规模达到.23亿元，较上季度末增加13.25亿元。
广发小盘成长的仓位方面，截至去年度四季度末，该基金权益基金占基金总资产的比例为89.59％，较三季度末93.79％的股票仓位有所下降，但也维持一个相对较高的水平。
重仓股方面，与去年三季报相比，广发小盘成长四季度前十大重仓股名单并没有变化，分别是晶澳科技、隆基股份、小康股份、龙佰集团、圣邦股份、亿纬锂能、康泰生物、京东方A、高德红外、健帆生物。
但对于不同的个股，刘格菘的增减持操作并不一致，前十大重仓股的座次也随之发生变化。
按照持股数量来看，刘格菘四季度增持了晶澳科技、小康股份等公司，增持幅度分别为37.19％、33.74％。四季度增持获后，这两只个股也分别由广发小盘成长三季度末的第9、第7重仓股跃升为第1大、第3重仓股。
与此同时，隆基股份、圣邦股份、亿纬锂能、京东方A等公司四季度被刘格菘减持，其中亿纬锂能和京东方A的持股变动幅度居前，被减持的幅度较大。这两只个股也由基金第1大和第5重仓股分别下滑至第5和第8重仓股。
刘格菘看后市：
乐观看好“全球比较优势制造业”
刘格菘在广发小盘成长的观点同样值得一读。
刘格菘首先分析了年去年风格分化的原因，认为一方面是“核心资产”经历过去几年时间的上涨，相对估值水平已经处于较高的历史分位，同时景气度并没有明显的提升以对应相对高位的估值；另一方面，周期、电力公用事业与新能源板块各自都有景气度向上的催化，周期性与资源型行业的景气度向上来自于供需格局变化下的价格快速上涨，电力与新能源板块则受益于碳中和的大时代背景，景气度稳中有升。
他还分析风格分化的局面在年可能会延续。资产的潜在价值或是我们对于一类资产的收益预期，取决于该类资产的业绩增速、增速的可持续性以及市场愿意给予此类资产的估值水平，在可持续增长的商业模式下，在资产业绩增速持续超预期的阶段，市场更愿意给予此类资产更高的估值水平，反之亦然。在当前中国宏观经济新旧动能的转换时期，不同资产处于不同的景气阶段，因此资产的分化表现是大概率事件。
年年初，我们提出了“全球比较优势制造业”的概念，展望年，我们对于这个方向资产的成长持续性、盈利增速预期依然很乐观：已经建立了全球比较优势的制造业龙头公司，其企业家领导力、产业聚集下的先进制造能力等因素打造的“护城河”还在不断变宽，我们判断未来在光伏、动力电池、储能、面板、化工新材料、汽车及汽车零部件、高端装备等方向会有更多的世界级公司出现。
未来本基金的资产配置依然以这些方向为主，我们将从供需格局出发，用产业的眼光去寻找优秀企业并伴随伟大企业共同成长，以期为持有人获取长期的超额回报。
李晓星重仓股大变
山西汾酒成为第一大重仓股
银华基金李晓星也是备受市场 1月20日晚间，李晓星、张萍、程桯共同管理的银华大盘精选两年定开公布的四季报显示，截至四季度末，该基金股票仓位为92.28％，与三季度末95.48％的股票仓位略有降低。
该基金在去年四季度保持高仓位，科技、消费和价值配置较为均衡，重点配置了新能源、食品饮料、医药、银行等行业，精选高景气行业中高增长的个股。
重仓情况方面，银华大盘精选四季度重仓股大变样。其中，山西汾酒新进前十大重仓并且成为第一大重仓股，截至四季度末持股数量27.67万股，持仓市值占基金资产净值比例8.75％。
同期，分众传媒、宁德时代、泸州老窖、五粮液、伊利股份等5只个股同样新进银华大盘精选前十大重仓股之列。而平安银行、智飞生物、泰格医药、紫金矿业、比亚迪、东方财富等6只个股已不在其十大重仓股范围内。
李晓星字走心长文
在李晓星、张萍、程桯共同管理的银华大盘精选基金四季报的“报告期内基金的投资策略和运作分析”一栏中，合计写了多字，是一份“走心长文”，颇具文采，值得一读。
这份长文首先总结了年的市场，然后展望了年，谈了科技行业、消费行业、价值行业展望，还写了年寄语。
一、年市场回顾：
今年的宏观经济主要压力来自以下几个方面：一是房地产市场传导的压力，二是基建投资不及预期，三是疫情的反复。在此背景下，流动性相比去年更为宽松，二级市场总体上来说还是给投资者创造了正收益。
回顾年底我们对于年市场的几个判断，主要集中在两句话，“聚焦比较优势，回避犀牛风险”。现在从后视镜往回看，当时说对了一句半。“犀牛风险”是众所周知的与房地产相关的业务，今年地产链相关的股票、债券都出现了一定的波动，整体收益不佳。“比较优势”主要是指科技制造业和消费升级两个方面：今年与硬科技相关的，如新能源、半导体等行业都表现的非常好，其中能享受工程师红利的科技制造业表现非常突出，与商业模式相关的软科技则表现相对差一些；但受宏观环境影响以及疫情的反复，关系到绝大多数人就业的中小微企业的经营遇到了些困难，居民在对于收入预期不明朗的情况下，消费支出会受到压制，整体消费板块表现弱势。
“苔花如米小，也学牡丹开。”二级市场是公平的，每一类的资产都会有自己的表现时间，优秀的公司无论大小，只要业绩持续兑现，最终都会被市场认可，只是时间的问题。
年的大小盘股票表现差异很大，中证指数远远跑赢沪深指数。这样的市场走势的背景是异常宽松的流动性、行业龙头的反垄断和经济的调结构，还有就是年初的时候中小市值的估值处于历史低位，而行业龙头的估值处于历史高位。
宏观经济的压力叠加流动性宽松的组合，天然更适合小市值股票，此外，小市值股票还有“专精特新”的加持。这就像年，在“大众创业、万众创新”的助推下，叠加流动性宽松，小市值股票涨幅非常大。其中不乏优质的小市值公司通过自己的努力经营使得业绩快速增长，但不可否认的是，也有相当数量的小市值公司，上涨只是靠一些牵强的逻辑和预期的演绎，没有基本面支撑的公司在潮水退去的时候就能看到是否在裸泳了。
“一期荣华一杯酒，炼刚化为绕指柔。”去年底，核心资产是万众瞩目的焦点，长坡厚雪是投资者口中出现最多的关键词，许多未来业绩增速中枢一般的优质公司的估值被推到了历史高位。
我们认为这些公司的长期成长性和在行业中的领先优势并没有发生变化，只是过高的估值需要一些时间来化解，对于他们其中的绝大多数公司来说，今年是消化估值的一年。一年不到的时间，核心资产的 “谁怜不得意，长剑独归来。”年初时候的百万雄狮过香江、南下抢夺定价权的豪言壮语犹言在耳，到了年末，大部分投资者已经进入了谈港股色变的状态。因为资金属性和交易环境的不同，港股市场相对于A股市场的折价会长期存在，短时间内期许A/H差价的迅速抹平都是不现实的。抛开一直存在的差价不谈，只看现在港股的估值水平，相对于港股自身的历史水平也降到了低点，当下也不应该是再拿着放大镜找缺点的时候，我们对于港股明年提供一个合理的收益预期是有信心的。
二、年市场展望：
展望2-3年的维度，我们认为以下的三件事是会发生的：
1）新冠逐步的流感化。我们盼望张医生所说的会成真，年会是抗击疫情的最后一个寒冬。随着全球新冠疫苗接种率的提升，以及新冠特效药的不断开发，新冠的重症率和死亡率会显著下降，最终新冠的伤害力会流感化。各个国家的国门会走向开放，文化交流和商业贸易会逐步恢复正常，封闭会使得国家间的误解加深，而开放和交流会使得国家间的信任加深，毕竟更好的生活品质是全球的主流追求。
2）经济逐步的上台阶。今年因为房地产市场的风险，消费的低迷以及疫情的反复，叠加去年的基数效应，整体经济走势是前高后低，这个对于顺周期标的的投资是非常不利的。现在我们可以看到高层提出六稳六保，以经济建设为中心，各个行业的稳增长措施在相继出台，相信在明年会逐步发挥作用。我们同时可以看到，高层对于中小微企业的支持是最为明显的。市场往往认为上市公司里面的中小企业就是中小微企业的代表，其实这个是错误的，能够上市的企业基本都不在中小微企业的范畴。那中小微企业对应的投资标的是什么呢？我们认为是消费相关，中小微企业解决了90％以上的居民就业，中小微企业的经营状况也就决定大部分居民的收入预期。今年整体消费不好的原因就是中小微企业的经营困难，我们相信中小微企业的经营改善会带动就业和大众的收入，从而提升大众消费的能力，最终带动经济进入到良性发展过程中。
3）流动性逐步的回归正常。随着疫情的逐步流感化以及经济的逐步上台阶，流动性会逐渐的回归正常。核心资产里面都是各个行业的龙头，而各个行业的龙头跟经济的相关性是更大的。看2-3年的维度，在经济上行流动性下行的大背景下，核心资产的超额往往是更大的。我们近期行业调研的结论是，龙头公司在过去一年的领先优势并没有减小，在很多行业反而是加大的，然后有很多公司的估值反而在行业内变得是相对便宜的。优质公司的表现时间迟早会来临，就像年之后，流动性潮水退去的时候，就是优质龙头公司表现的甜蜜时光了。
结合我们对于宏观环境的判断，我们对于年的市场观点也可以总结成两句话，“碳中和、稳消费，聚焦核心资产。”希望我们对于年市场判断的正确率可以比年更高一些，能对两句话。
三、科技行业展望：
“他日登高天地宽”，科技股的投资就是投资变化，投资变化受益的方向，投资壁垒形成的过程。成长股涨幅最大的阶段不是在最终壁垒形成后的稳态格局，而是在壁垒形成的过程中。从整体的科技产业变化来看，正在发生两大变化，即能源结构的变化和地缘政治的变化。能源结构的变化指是在未来30-50年当中，能源的主要供应方式从化石能源逐渐转变为非化石能源，使用汽油的交通工具也会逐渐转变为消耗电能的交通工具。而地缘政治的变化映射到科技股当中，主要集中卡脖子环节的国产替代方向，以及我们相对不是很在行的军工方向。
从能源结构转变的角度来看新能源，其产业趋势是没有结束的。能源生产端，风光渗透率离目标还差的比较远。能源消费端，国内纯电动车（不含混动）的渗透率还不到15％，全球的渗透率也不超过10％。随着风光渗透率提升以及电力消费效率提升，新型电力网络的建设方兴未艾。
发电端风光占比的提升、电网侧安全的加强和用电侧峰谷差价的拉大将推动储能的快速发展。光伏、风电、电网设备、储能和电动车仍将有大量投资机会。当然，上述5个细分方向的投资机会在年已经被较为充分的挖掘了，甚至有些是股价走在基本面前面了。这增加了年的投资难度，年要在产业链环节选择上和个股挖掘上多着力些。
我国在信息技术发展中尚有较多高附加值但亟待解决的卡脖子环节，在国家政策支持下，国产替代迎来历史机遇，我们努力挖掘各细分领域龙头从1到N的投资机会。半导体年的主线是全球缺货涨价，年主线将切换到创新周期和国产替代，个股表现将分化。细分方向上，我们看好车用半导体和设备材料国产化。其中，汽车的电动化和智能化已进入加速阶段，将带动半导体单车用量提升，而供给端验证门槛高，车用半导体会在未来相当长的时间维持高景气度。而国内晶圆厂的快速扩产会带动上游设备、材料国产化，相较于景气度二阶导属性的半导体设备，从投资角度上我们更看好耗材属性的半导体材料，以及国产化率低、有望实现非线性增长的设备零部件。
5G产业链的投资，我们遵循技术成熟曲线和投资回报的匹配度，在业绩驱动的投资框架下，现阶段仍是硬件投资方向最为确定；软件应用侧，大部分产业处于萌芽期，尚无成熟的商业模式，保持积极 年，互联网行业在政策强监管和流量红利见顶的背景下，盈利能力和估值受到了双重压制。展望年，我们认为行业估值下行的空间有限，超额收益来源于业绩增长和估值修复。细分行业里我们看好低估值顺周期以及游戏。在低估值顺周期方向，我们看好长期受益消费升级红利的品牌广告。效果广告ROI由于线上流量红利见顶而持续下降，品牌广告相对性价比凸显。品牌广告的代表，梯媒有别于传统营销媒体，需求以及行业格局更加稳定，在以经济建设为中心的背景下，需求有望出现率先反弹。相关龙头公司在前期跟随消费板块休整后，当前具备可观的绝对收益空间。游戏业绩的核心驱动力来自于出海，作为文化出海的代表性行业，展望22年，游戏公司海外收入占比有望持续提升，我们看好海外收入占比及增速较高的游戏公司。元宇宙是代表未来的方向，目前相关标的处于概念形成初期估值扩张的阶段，相关标的存在较大不确定性，我们会持续 四、消费行业展望：
“沧海浮沉若云烟”，如果说科技投资的是变化，那消费给我们提供的就是确定性和稳定性。
从收入端和利润端来看，消费品公司明年业绩将回归正常经营状态，同时也出现了估值切换的空间。年对于消费无疑是外部因素变化很大的一年，全年疫情的反复扰动、反垄断、强监管等行业政策，以及限产限电、原材料成本的大幅上行，导致业绩逐季放缓，估值持续承压。但历史上每一次恶劣的外部环境都会强化优质公司竞争力，也更有利于格局的优化。我们认为年这些负面因素都会弱化，整体消费的投资会比21年更加乐观。
消费的细分行业上，我们看好高端白酒和有全国化扩张潜力的次高端，四季度我们加仓白酒配置，因为看见积极因素不断积累，改革信号的明显，强化了中长期业绩确定性。大众消费品预计在二季度会有更好的表现，我们看好有涨价弹性的调味品，以及受疫情压制较大的餐饮供应链复苏。养殖行业明年也有机会，需要逐步验证拐点，但这一轮周期的力度会明显弱于上一次，对标的的选择要更注重成长性。新兴消费现在处在消化估值的过程中，会有不同赛道的分化，要自下而上地挖掘个股机会。
年医药板块跌宕起伏，核心资产由于种种原因没有获得我们期望的收益率，然而全年医药板块还是有30％以上的个股涨幅超过20％。CRO/CDMO、医美、上游装备耗材、中药都有自己的高光时刻，兼容并包、百花齐放。我们抓住了一些机会，也错失了很多机会。我们坚信医药还会是长牛行业，只是我们需要更辛苦、更勤奋的去挖掘标的，寻找未被认知的机会。展望年，我们会在CRO/CDMO板块中优中选优；继续持有政策环境友好、业绩增长稳健的医疗器械和研发实力强劲、业绩持续兑现的疫苗龙头；逐步买入业绩有望在疫情后恢复的消费医疗；并择机配置低估值、基本面改善明显的其他优质标的。
五、价值行业展望：
在以经济建设为中心的大背景下，我们认为顺周期的大多数价值股会有一定绝对收益，超额收益多少需要看经济修复的力度。银行股是我们较为看好的板块，虽然年整体收入和盈利增速回到正常水平，但零售银行和经济发达区域的城商行依旧会保持较高增速。另外，该类银行资产质量受经济波动较小，在不良资产大规模出清后，其信用成本会明显下行，由此反哺利润增长。
券商股中的财富管理赛道也是我们相对看好的板块，财富管理周期性较弱，而且盈利增速快于其他业务子板块，未来前景广阔，因此我们看好财富管理业务收入和盈利占比相对较高的券商。地产行业边际的确有改善，但长期景气度确定性下行，在我们的投资框架中，并不十分接受该类博弈型的行业，但在本轮民营地产风险暴露的过程中，国有地产公司相对收益，可以获得更高的行业集中度，因此我们对地产持中性态度。保险行业的估值处于历史低位，但其基本面的修复还没有到来，需要保持 六、年寄语：
“孤单心事都隐藏的很体面”，转眼间就要进入组合管理的第八个年头了，不少一起入行的小伙伴们已经慢慢淡出，我从最开始被认为是不太可能会干长的公募经理到现在被认为是看起来能干很长的公募经理。未来只要身体条件允许、业绩还可以维持在期望的水准之上，我还是会继续干下去的。我们认为公募基金是一个可以让大众分享社会进步红利的普惠金融的工具，公募经理最终的评判标准应该是职业生涯到底让持有人赚了多少钱，这个也是我们一直以来挑战的目标。
未来我们会继续提升专注度，争取把95％以上的时间放在做好投研和提升业绩上，这样也是对所有持有人的负责与公平。感谢持有人一路以来的支持，尽管我们的业绩时有起伏，但一直对于我们不离不弃，您们的期许和批评都是我们继续前进的动力。在这里，祝我们的持有人们和这篇报告的读者们，在新的一年里豁达快乐、好运连连，“万树梅花月满天，九万里风鹏正举！”
